基金经理林英瑞及其“困境逆转策略”

01

师从老将周维文，看到名将的影子

林英瑞从瑞银证券离职后，于2012年10月加入中欧基金担任研究员，研究范围涉及环保、自动化设备、教育、养殖、房地产、汽车、TMT、医药等行业； 2014年4月，任中欧新蓝筹基金、中欧新趋势基金基金经理助理、研究员，师从基金资深人士周维文（这两位基金的基金经理均为资深基金周维文），一年后的2015年升任基金经理，在周维文的带领下继续管理这两只基金，直到2016年离职。

现在在林英睿的投资风格中，我们依然可以找到周维文的影子。

周维文的选股思路是“好行业、好公司、好价格”，而林英瑞在其投资策略中一再强调“重点投资A股市场中周期稳定向好行业、可持续发展。成长行业中的优质公司”可以说是对“好行业、好公司、好价格”的具体诠释。林英睿一直看好低价值的周期股和“便宜”的成长股。

周维文是一位善于把握时机的基金经理，通过调整仓位来控制回撤；林英睿完全从周维文那里学到了通过调整仓位来控制回撤的“手段”。独立管理资金，遇到大熊市），把握时机非常娴熟。

当然有很多不同。比如周维文《三货》中的“好行业”，就是顺势而为，选好赛道。我们总能从周维文管理的基金中找到一两只轨道股。而林英睿则反其道而行之，坚持逆向而行，避开赛道，坚持“不追热点，不怕冷门”。

02

在熊市中开始独立管理资金，像老手一样成熟

跟随周维文两年（2014年4月-2016年6月），是A股市场难得的“峰谷年”，就像股票的“天上地下”一天。可以说，林英瑞的基金经理出生于“乱世”。周维文带领林英睿管理的中欧新蓝筹组合和中欧新趋势组合，在2018年分别取得了55.49%和61.64%的好成绩，显着跑赢大市（沪深 300 上涨 5.58%）。 2018年年报“在这个大起大落的市场波动中，我们坚持选择行业的投资理念，选择行业前景好、竞争力强、估值相对合理的标的，5月业绩不确定性开始上升。价值缩水，股数大减，整体来看，前5个月，基金净值并没有明显增加，但相对稳健的风格，使得在下跌行情中净值跌幅相对较小。全年的表现尚可。”下半年，通过减仓，保住了上半年的收益。

在2018年的熊市中，林英睿首次领跑，分别管理两只基金：广发睿意Leading Mix和GF Multi-Strategy Mix。林英睿“重点投资于A股市场中周期企稳和好行业、可持续成长行业的优质公司”，全年实现-7.18%和-1<@并适度减仓以控制回撤。2.99%的好成绩不仅大幅跑赢大盘（沪深300跌-25.31%），也跑赢周维文老师（中欧新蓝筹-18.19%，中欧新趋势-23.43%)经受住了市场大起大落的考验。

03

估值较低的周期性和成长股，

坚持“不追热点，不怕冷门”

描述周维文基金报告最常用的选股标准术语是“选个股”。在林英瑞的基金报告中，他的选股标准最常见的描述是“周期稳定，行业良好”和“可持续成长行业的优质公司”。界限清晰，范围更小，条件更苛刻。

林英瑞喜欢周期股。

加入广发基金后，其牵头的第一只基金（与邱敬民共同管理，但与林英瑞的投资风格不同）出具的第一次定期报告（2017年一季度报告）披露的前十名持仓：

1、三友化工5.08%;2、云南能投4.93%;3、长寿生物4.91%;< @4、首商股份4.42%;5、郑煤机3.92%;6、天虹股份3.63%;7、兴业银行3.61%;8、招商银行3.54%;9、合肥百货3.03%;10、葛洲坝< @2.87%;

（前10位图片上传总是失败，所以用文字）

没有。一、二、前五名持股均为周期股； 四、六、9家百货公司，七、8家银行，10家综合投资集团，都是低价值股。

2021年一季度，基金重仓管理的周期股，不是运气2022年基金熊市，而是早部署、持续坚持的结果。早在2020年一季度，矿业就进入前十持股，占比4.77%，二季度增至5.08%，10.48第三季度的 %，第四季度 14.69%，到 2021 年第一季度，已增加到 20.8%。时间一到，性能就会爆发。

2021年三季报写道，“展望未来一年，我们认为最确定的一件事是，第一，世界对新冠疫情的认识将随着疫苗的全面接种和相应药物的研发和上市，国内外将逐步恢复到疫情前的状态。因此，我们选择分配一个被疫情破坏的低估。我希望未来会有更好的收成。”受疫情影响的航空业分配比例为30.62%，如果加上受疫情影响的“文体娱乐业”分配比例5.95%，则总持股比例高达36.57%；而金融行业长期低估值30.69%，三行业持股比例达到67.26%，行业配置非常集中，值得强烈期待“困境将逆转”。

四、明确的立场：明确的投资目标和不变的投资策略

2016年12月16日，被任命为广发多策略混合型基金的基金经理，2017年刘小龙于2018年3月27日离职，邱敬民于2018年8月5日离职，由林英瑞管理自 2018 年 8 月 6 日起独立。

2017 年 1 月 17 日和 3 月 28 日发布的 2016 年季报和 2016 年年报仍沿用之前的写法（指“报告期内基金投资策略及业绩说明”），但自第一季2017年4月22日发布的2017年度报告，基金的投资目标和投资策略在每份定期报告中都有详细说明。

从后视镜看，虽然当时林英睿并没有单独管理基金，但可以明显感觉到基金已经被林英睿主导，这是林英睿的风格。

在2017年一季报中，文章首次详细讨论了基金的中长期投资目标和投资策略：

“本基金的中长期投资目标和策略是：

1.我们希望通过努力，能够在中长期继续为持有者创造绝对回报。因此，我们在分析行业分析公司和具体交易决策时，一般的思考逻辑是：

1）是否有正的预期收益，对应的风险是什么；

2）这个回报能达到多久，相对于每一项在资产类回报上是否划算；

3）这个决定是否可复制；

<@2.要跑赢市场，也就是跑赢大部分市场参与者，就是要敢于偏离市场主流。因此，我们不轻易追随热点，不盲目惧怕冷门；并且影响权重在不断变化。我们会努力抓住主要矛盾，但我们也清楚地知道，了解市场，尤其是预测市场，很多时候光靠勤奋和禀赋是不够的。因此，我们保持持续的市场变化。对市场的关注、尊重和敬畏；我们重点投资于A股市场中周期企稳回升的行业和可持续增长行业的优质公司，密切跟踪和把握市场趋势，进行适当的动态调整，努力打造稳定向上的趋势。净值曲线。”

随后，这段文字反复出现在基金的季报和年报中。

其中，“重点投资A股周期中期稳定和改善行业和可持续成长行业的优质公司”和“不轻易追热点，不追热点”的选股标准一味怕冷门”，也贯穿于该基金的投资实践中。

直到2020年新冠疫情在全球肆虐之际，疫情打乱了全球经济发展的节奏，也打乱了资本市场的趋势和投资逻辑。 A股市场也从最初的恐慌变成了跟随。国内疫情迅速得到控制，走出低谷，随着经济政策的放松，连续第二年走出牛市。

林英瑞对基金的管理也围绕疫情变化不断调整。

从一季报“我们在1月下旬观察到疫情的传染性和重症率可能超出预期，所以做了一定的仓位调整”，大幅调低了仓位（从2019年第四季度的9位开始） . 0.一季度56%降至71.68%）；

二季报中，“我们整体保持平衡态势2022年基金熊市，持仓置于中性区域，结构仍与低估值区域密切相关，具有增长空间。”随着疫情得到控制，职位适度增加（小幅增加至76.43%）；

在三季报中“本季度我们对顺周期方向的配置有所增加，仓位处于高位，结构上仍与低值区域密切相关，具有增长空间。 国内疫情全面清除，经济活动恢复，仓位快速上升（大幅上升至91.32%）；

季报“经理继续加大对顺周期低估值方向的配置，持仓维持在高位。” （继续增加仓位到91.75%）

2020年全年业绩高达4<@2.26%（沪深300涨幅27.21%）

当A股连续两年牛市，国外疫情依旧肆虐，人们开始担心未来的行情走势，于是当2021年到来时，市场进入震荡行情时期。擅长仓位管理的林英瑞一季度大幅减仓（57.89%）回报”（Q1报告），获得第一季度股市冠军。

“二季度，基金继续保持顺周期方向的配置，保持中性立场，结构上仍与有增长空间的低价值领域紧密挂钩。”

“展望下半年，我们认为随着疫苗的全面接种，国内外社会将逐渐恢复到疫情前的状态，流动性宽松的可能性较低。随着经济持续好转，低价值行业的表现可能会更好。”

随着受疫情影响的行业逐渐复苏，林英瑞提前大胆布局“受疫情影响的行业”，同时也思考和总结了自己这几年的投资策略。 ，而在2021年半年报中，对此前的投资策略进行了“升级”。详细的描述使投资策略更加完整和清晰：

（以下引号内斜体字引自原文，相关内容见广发多策略混合2021年中期报告）

“尤其是在上半年基金规模波动较大的情况下，我们认为此时一定要厘清我们的投资策略和逻辑，这将有助于新投资者了解基金的收益特征和alpha来源，让他们可以更好地满足自己的收入需求。

1、投资理念的起点——追求风险调整收益率

过去十年，A股指数（Wind All A）的复合收益率在8%左右，部分股票型基金指数的收益率在10%左右。从收益率来看，A股是全球主要资产中非常优秀的品种，因此近年来外资也不断流入A股市场。当然，我们也观察到A股指数和基金收益的波动性、回撤频率和幅度也较高。在这样的资产特征下，叠加部分基民喜欢追逐市场热点，持有期不长，可能导致基民持有的大部分资金实际回笼，远低于增速基金净值。

客观上，基金经理很难预测基金持有人的赎回节奏和持有期限。作为管理者，我们选择努力构建一个波动性相对较低、回撤性好、回报长的净值曲线，希望持有者在买入持有一定时间后，能有真正的收获感.

2、投资框架的落脚点————“经典”价值投资

High Sharp的股权投资策略一般分为两类，一类是高频量化对冲主要由技术因素贡献给Alpha，另一类主要是由价值因素驱动贡献给Alpha的均值回归策略。这两类都是主流策略，都经历了中长期周期的考验。这几年我们采用的主要策略是第二类，属于经典的“困境逆转策略”。

在我们看来，投资底部反转行业在收益率方面具有明显的天然优势：安全边际高，赔率高。两者的结合，从长远来看，是最好的Show Sharpby。但是，这种策略也存在两个固有问题：一是价值陷阱问题；另一个是效率低下的问题。前者是衡量是否有主动管理能力的重要指标，而后者则是战略成本。也就是说，我们希望通过积极管理选择便宜和有价值的品种的能力，尽可能地克服第一点。但是，很难判断均值回归何时发生。而且，即使准确率足够高，我们也判断不出能够恢复均值的品种不能一一排好迎来均值恢复。

基金的资产净值曲线也表现出以上特点：在长期内，该产品具有低波动、低回撤、高夏普的特点，但在长期绝对收益或相对回报 平均表现。简单来说，基金净值在经历了一波上涨后，会有一段时间基金净值稳定或小幅回调。因此，我们认为该策略更适合作为股票市场参与者的长期投资基础，而非短期交易品种。

3、投资策略的演进方向---优化与迭代

我敬佩的一位同事说：“一个好的基金经理，一定会无时无刻面对整个市场。” “均值回归策略”可能经常与市场正面交锋，因此抗压能力可能是alpha的主要来源。基于主策略的稳定性和可重复性，自2015年投资以来，我们坚定地采用该主策略管理投资组合，从市场中寻找均值回归的方向，然后耐心等待价值回归。

此外，我们还尝试从各个角度优化策略。从逻辑的角度来看，优化策略有两种主要方法。一是根据不同的市场情况调整策略的主要参数。另一种是添加辅助策略来辅助主策略。不舒服的时期。三年来，我们在这两个方面做了大量的工作，取得了很大的进步。但我们发现，大部分能有效缩短平台期的方法，也往往会导致上升期的斜率下降，即会影响基金的收益。

总而言之，我们希望为投资者提供一些冷静而有力的策略和产品，我们希望在投资中尽最大努力厘清科学与艺术的界限，力求为持有者带来稳定性和可解释性。 , 可重复的好处。 "

无论是2015年的“天地市场”、2017年的“白马50市场”、2018年的熊市、2019-2020年的牛市、2020-2021年的疫情肆虐、2021年2018年的“极致行情”，林英睿在每一次市场震荡中始终坚守自己的投资策略，在实践中不断进化、优化、迭代，从未经历过“风格漂移”。他的“不追热点”不怕冷门的“困境逆转策略”也被越来越多的基金投资者所接受，能够给投资者带来实实在在的收益。

高考尖子生，曾获得2021年第一季度股权基金收益冠军。希望未来林英瑞管理的基金能够实现年收益第一，让跟随他的投资者获得更多收益。

（注：文中提及的具体个股、基金、基金经理仅作分析之用，不做投资建议；基金有风险，投资需谨慎）

2022雪球私募股权年度战略会议

2022年如何配置资产？新能源等热门板块能否持续走强？消费医药等弱势板块是否正在酝酿新的投资机会？地产银行等行业能否迎来逆转？

p>

雪球私募年度战略大会汇聚了众多顶级私募基金经理人，立足现状展望未来，共同探讨2022年的投资方向。